为何巴菲特认为(被动投资是大多数人的最佳选择)
一旦投资不再是严格的零和游戏,就无需借助“牌桌上的傻瓜”来跑赢市场。足够聪明的资金可以创造自己的“傻瓜”。
“我给受托人的建议再简单不过:把10%的现金投入短期政府债券,其余90%放在低成本的标普500指数基金中。我相信,这种策略带来的长期回报,胜过大多数投资者(无论是养老基金、机构还是个人)雇佣高成本管理人员所获得的回报。”
这更像是非理性交易者与市场低效理论。
“有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis,EMH)伤害了信奉它的学生和易受骗的投资专家,然而我们却从中获益……在各种形式的竞争中,如金融、智力或体力竞赛,拥有被教导认为努力无用的对手是一种巨大的优势。”
那么,哪种观点是对的?
Grossman-Stiglitz悖论认为,市场无法完全高效,因为这需要有人套利以纠正任何错误定价,前提是套利者有利可图。因此,只有当时间、数据服务、研究、合规、办公室租金、管理费用及足够的税后风险调整回报得到补偿,他们才会介入。
“低成本指数基金是绝大多数投资者最明智的股票投资。”
投资回报是内生的,它们某种程度上取决于投资者的聪慧程度、资本在经济中的分配情况,以及影响经济和市场的诸多因素。
我们先来看一个著名的悖论——Grossman-Stiglitz悖论。
一个相反的观点有时候被称为“牌桌上的傻瓜”假设,它认为被动投资者的增加对像巴菲特这样的主动投资者而言,理应是不利的。
因为被动投资者的增加,会让市场上的“傻瓜”减少,“傻瓜”数量越少,聪明的主动投资者利润就越少。
最终,每个人都必须做出主动的投资决策并承担相应的风险成本。在这个过程中,精明的投资者正伺机而动。
该悖论出自前面我们提到的Sanford Grossman和Joseph Stiglitz的著名论文《论信息有效市场的不可能性》(On the Impossibility of Informationally Efficient Markets)。
为何巴菲特认为被动投资是大多数人的最佳选择,却对像他这样的主动投资者来说也是一个“巨大优势”?若被动投资对他人有利,又如何同时对巴菲特有益?
如果市场上存在过度自信的投资者(即“傻钱”),他们会因为与聪明的投资者(即“套利者”)进行交易而被利用,所以将持续输钱。但这种假设意味着有一类非理性投资者持续存在,这并不合理。
论及市场有效性,他曾言:
回顾Grossman-Stiglitz悖论,大量持续表现不佳的“傻钱”显得既无必要也不合理,因为即便没有这些人,主动套利交易者也可以做得很好。
所以,市场趋向于有限的价格有效均衡。在此情况下,错误定价不会超过套利者有利可图的水平。市场回报则由所有投资者集合取得。
由于利润蛋糕的大小不是一成不变的,当聪明的资金找到适当定价的投资机会时,整个蛋糕就会变得更大;而那些流向劣质企业的傻钱将使蛋糕缩小。
巴菲特偶尔也会表达一些看似矛盾的观点。
若聪明的投资者和愚蠢的投资者之间存在拉锯战,且一开始双方实力相当,聪明的投资者理应尽可能地欺骗愚蠢的投资者。那么,为何要使价格变得更加有效呢?
指数投资者通过持有市场组合获得市场回报,非指数投资者总体回报也与市场相当。
从短期来看,任一时期内始终持有某指数的人被视为被动投资者。但从长期来看,只有始终持有某指数且从不交易的人才是真正的被动投资者。在此期间,其他人或高价买入,或低价抛售。
如果投资的目的不是永久性持有,就必须决定何时投资、投资多少、何时卖出以及卖出多少。在足够长的时间线上,成为完全被动投资者的可能性微乎其微。
因此,“套利”的主动投资者并未赚取超额利润。在扣除成本费用前,他们的回报与市场相当,扣除成本开支后,其表现却不如市场。
要使主动投资者有利可图,似乎需要假设过度自信的“愚蠢”主动资金与“聪明”的套利者进行亏损交易。
对于大多数策略来说,“傻钱”并非回报的主要驱动力,而“牌桌上的傻瓜”对于大多数长期投资者而言也不是一个有用的类比。
张晓泉为香港中文大学商学院副院长(创新)、决策科学与企业经济学系教授
“若市场总是有效,我将沦为街头乞丐。”
“牌桌上的傻瓜”假设之所以误入歧途,是因为投资者争夺的利润蛋糕并非外生的固定规模。
同时,巴菲特建议大多数人避免主动投资,并推荐低成本指数基金。
为何巴菲特认为,被动投资是大多数人的最佳选择?
要使主动投资者有利可图,似乎需要假设过度自信的愚蠢主动资金与聪明的套利者进行亏损交易。如果市场上存在过度自信的投资者(即傻钱),他们会因为与聪明的投资者(即套利者)进行交易而被利用,所以将持续输钱。巴菲特偶尔也会表达一些看似矛盾的观点。论及市场有效性,他曾言:“若市场总是有效,我将沦为街头乞丐。”大财经2023-05-27 09:28:470001边际效应递减是什么?
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